當市場一片恐慌之際，我們卻發現了輝達的成長潛力，並及時調整投資策略。本文將分享我們如何把握這波投資機會。
我們將 輝達公司 (NASDAQ:NVDA) 重新放回市場作為買入標的。我們認為華爾街 AI 寵兒的風險現在已被充分理解，即該股不再是完全美好，近期現實已被定價。現在，我們預計在極高需求的環境下，隨著 Blackwell 出貨量在下季度加速量產，市值和股價將重新加速。
以下是我們對輝達的邏輯以及其發展
自 2022 年 10 月以來，我們表示會因為輝達目前的 AI 漲勢而買入該股，因為該股上漲了 962%。由於我們認為估值已為完美定價，但由於產品過渡風險，完美是無法實現的，我們在 7 月將該股評級下調至持有，股價為每股 135.75 美元。我們認為其前景的任何疲軟都可能導致實質性的回調，即出現氣穴。我們的論點奏效了，自我們降級以來，輝達股價上漲約 7%，與標準普爾 500 指數 (SP500) 的漲幅一致。
自我們 11 月底發布的最新報告以來，我們的看跌觀點仍然成立，如下所示，輝達下跌約 7%，而標準普爾 500 指數上漲約 0.5%。在上週三，即 12 月 18 日，股價跌至每股 131 美元後，我們在我們的投資群體 Tech Contrarians 中升級了該股，原因是受到中國調查新聞和一些賣方言論的拖累，這些言論強調了新 GB 系列的潛在問題。自我們的買入建議以來，該股上漲約 5%，而標準普爾 500 指數上漲約 2%。我們預計這種優於大盤的表現將持續到 25 年上半年，並建議投資者盡快介入。
我們現在升級的原因
現在是重新投入該股的時候了，我們預計在 25 財年第四季度，隨著 Blackwell 系列的量產，該公司將超出預期並提高財測。這預計將加入“最佳顯示卡”的行列，在延遲的傳聞以及最終導致出貨日期推遲之後，人們對此充滿期待。Blackwell 架構取代了輝達之前的架構，效能提升了 25 倍。Nvidia GB200 NVL72 在設計勝利方面將一切提升到一個新的水平，在一個機架中整合了 36 個 GB200 Grace Blackwell 超級晶片、36 個 Grace CPU 和驚人的 72 個 Blackwell GPU（這是需要液體冷卻的解決方案，因為它將所有東西連接起來，充當“單一的大型 GPU”）。輝達正在為業界提供適用於 AI 的下一個最佳產品 GB200 NVL72，“為萬億參數大型語言模型提供快 30 倍的即時推論”。因此，這個數據點應該讓那些超微半導體公司 (AMD) 的多頭重新考慮 AMD 在設計勝利週期中的地位，因為 AMD 的產品可以與輝達的舊產品競爭，而不是這個新產品。自從 AI 頓悟時刻開始以來，輝達的設計勝利使我們認為它比 AMD 更適合成為 AI 的選擇。
截至第三季度，Blackwell 已全面投產，管理層在 11 月底的財報電話會議上指出，他們已向客戶交付了 13,000 個 GPU 樣品，並且“Blackwell 現在掌握在我們所有主要合作夥伴手中，他們正在努力啟動其數據中心”。
對於本季度，輝達繼續加速生產，並指出需求持續顯著超過供應。就實際收入而言，管理層繼續按計劃實現 Blackwell 的收入超過數十億美元。下一代 Blackwell GPU 的成本估計在每單位 30,000 美元到 40,000 美元之間，Blackwell AI 超級晶片的價格可能高達 70,000 美元，而配備齊全的伺服器機架的價格高達 3,000,000 美元或更高。
輝達絕對擁有合適的客戶群，包括 Meta Platforms (META) 和微軟 (MSFT) 等超大規模企業在其交付名單上；這兩家公司是 H100（輝達的舊解決方案）的最大買家之二，在 2023 年的加速器上估計花費了 90 億美元。我們預計它們將繼續成為 Blackwell 系列的重要客戶，以及包括 OpenAI、甲骨文 (ORCL) 和特斯拉 (TSLA) 等其他公司。
簡而言之，我們預計輝達將繼續成為業界的首選，尤其是在最重要的領域，即雲服務提供商 (CSP)，購買輝達產品的雲資本支出排名前五的公司是：Meta、微軟、Google (GOOGL) 和亞馬遜 (AMZN)；下圖（可在我們的投資群體 Tech Contrarians 中找到）重點說明了這些公司在 2024 年的總支出，預計 2024 年的支出約為 1970 億美元。
TechContrarians
這並非暗示我們仍然認為今年晚些時候會出現潛在未解決的技術難題的風險，即過熱和潛在的毛利率壓力。相反，這是要說明我們認為市場已經認識到輝達存在風險（今年早些時候並非如此）。因此，對於近期而言，我們預計即將到來的季度不會有任何負面意外影響，因為我們預計這些技術問題需要更長的時間才能出現在雷達上，即一到兩個季度。
您現在可能不需要擔心的兩個風險：
- 初期過熱問題： 我們認為，這是投資者面臨的更高優先級風險，但我們預計投資者在下季度之前不需要擔心這個問題。對於那些不知道的人來說，本季度早些時候開始有很多傳言稱，輝達的 Blackwell AI 晶片由於伺服器過熱而面臨更多潛在延遲。《The Information》的一份報告援引知情人士的話指出，Blackwell GPU 在連接到容納多達 72 個晶片的伺服器機架時會過熱。現在，這不是好消息，但也不是壞消息。為什麼？輝達和更廣泛的半導體供應鏈的運作方式在很大程度上是製造和運輸產品，然後客戶將其插入更大的解決方案中。那時可能會出現潛在問題並加以處理。換句話說，在產品交付給客戶之前，輝達幾乎不可能知道潛在問題。因此，這有點像是第 22 條軍規的情況；沒有辦法預先解決你甚至不知道的問題。因此，我們認為，這讓輝達在第四季度有喘息的機會，因為 Blackwell 仍在量產，並且輝達的下一個最佳產品的訂單堆積如山。因此，這些問題極不可能出現在公司的第四季度業績中；相反，第四季度的數據中心銷售額應該會更好，因為它們將反映出對 Blackwell 的高度需求，其中很大一部分將是重複訂購，因為供應持續無法滿足需求。我們認為輝達在數據中心銷售額方面將超出預期，甚至可能在第四季度發布高於華爾街預期的財測。儘管如此，在那之後，我們認為投資者應該更加謹慎。如果輝達無法很快解決 Blackwell 的問題，尤其是 GB 系列的問題，那麼產品過渡風險可能會蔓延到 26 財年上半年，即 4 月份的季度，並導致優於大盤的表現放緩。
- 內部 ASIC： 輝達 AI GPU 的替代方案是內部 ASIC，大型超大規模企業，即 Meta Platforms、亞馬遜、Google 和微軟，正在開發它。對於那些不知道的人來說，ASIC（特定應用積體電路）是為特定任務或應用客製化製造的晶片。因此，AI 客製化 ASIC 是“旨在處理特定的 AI 工作負載”。如下所示，Marvell (MRVL) 和博通 (AVGO) 最近都因與超大規模客戶的內部 ASIC 的設計勝利而股價飆升，預計這將分別提高每家公司的營收。因此，即將出現的問題是，內部 ASIC 是否會威脅到輝達在 AI 晶片市場的主導地位。簡短的回答是不會。較長的答案是：不會，內部 ASIC 不會完全取代輝達，但它允許 AI 晶片市場的劃分。這意味著當內部 ASIC 投入運營時，即準備好上市時（預計在 2025 年下半年至 2026 年初），我們將看到內部 ASIC 承擔低複雜度的推論和 AI 工作負載。輝達應該繼續憑藉下一代產品週期主導高端市場。我們認為，中端市場將被輝達的舊一代產品（現在是 H100）所佔據。因此，這將影響輝達，但不會在短期內產生影響，並且在 25 年下半年之前不應成為真正的擔憂。
YCharts
估值與華爾街觀點
輝達仍然不便宜，但一家供應 估計 佔 AI 晶片市場 70% 到 95% 的公司本來就不應該便宜。溢價估值並不讓我們擔憂，因為我們認為輝達將能夠實現下季度的預期成長。因此，我們認為該股“為完美定價”的性質近期不會出現任何裂痕。該股的遠期本益比為 35.08 倍，而我們在 7 月將該股評級下調時為 47.0 倍。按企業價值/銷售額計算，該股的交易價格為 30.07 倍，略高於 7 月的先前比率 26.0 倍。
華爾街絕對給予輝達綠燈，在 65 位分析師中，有 59 位給予該股買入評級，其餘六位給予持有評級。賣方目標價的中位數和平均數也帶來了 24-28% 的巨大潛在上漲空間。下圖概述了輝達相對於同業平均水平的估值。
TechStockPros
如何處置該股票？
我們密切關注輝達，並認為下季度還有交易空間，因為我們預計在經歷了不穩定的過去兩個季度後，該公司將在 Blackwell 系列的量產和高度需求方面超出預期和財測。由於兩個季度前開始的產品過渡，以及管理層預計由於 Blackwell 的量產，毛利率將在 70% 的低端範圍內，因此情況不穩定，這也打擊了利潤率和投資者信心。
我們現在升級是因為我們看到在股價在本季度內略有回落後，出現了有吸引力的切入點。這是由於產品過渡的擔憂，特別是與過熱問題和內部 ASIC 時刻的到來有關的問題，這讓市場對該領域的其他半導體公司，博通和 Marvell 感到興奮。中國的調查是錦上添花，使股價跌至更具吸引力的水平，並進一步證實了我們重新介入的決定。
