美光：穿越深淵的雲霄飛車之旅

對於美光科技（納斯達克股票代碼：MU）的投資者來說，過去一周的經歷簡直是一段刺激的旅程，我認為這還是保守的說法。事實是，在投資者將該股推至 2024 年 6 月的峰值後，MU 已經暴跌進入熊市。因此，如果你考慮到美光在最近的收益發布會上發布了令人失望的指引，那麼投資者本周遭受的打擊似乎並沒有那麼糟糕。

首先，你有沒有考慮過你為什麼要投資美光？這家領先的美國記憶體晶片製造商被廣泛認為是美國對抗韓國記憶體領導者，如 SK 海力士和三星（OTCPK:SSNLF](https://seekingalpha.com/symbol/SSNLF#hasComeFromMpArticle=true#source=section%3Amain_content%7Cbutton%3Abody_link "三星電子有限公司")）的最好“防禦”。然而，這並不一定使美光成為買入標的。為什麼？因為記憶體行業本質上是週期性的！

不相信我？讓我們看一看。

美光的週期性恐慌

MU 估計 (TIKR)

在過去的 10 年裡，你不需要放大鏡就能看到美光記憶體業務的繁榮和蕭條是如何演變的。從 2017 財年的收入增長高峰到 2019 財年（新冠疫情前）陷入負收入增長週期。然後，在新冠疫情後的泡沫接管了一切，美光及其同行發起了攻勢，在生產上承擔了更多風險，並認為（但最終證明是錯誤的）這種繁榮是可以持續的。

多麼錯誤！美光的收入增長跌幅比近期還要大，在 2023 財年同比下降了近 50%。面對如此程度的商業週期波動，半導體投資者為什麼要給予那些“忠實”的美光追隨者所尋求的溢價估值呢？這根本不合理。

MU 曾經是我的選股中的一部分。我在 2022 年 8 月/9 月的先前週期性低點時為我們服務的投資組合買入了該股票。當時我強調記憶體“衰退預計將在邏輯晶片之前觸底”。事實證明我是對的，因為 MU 的確在 2022 年 9 月觸底。隨後的幾個月裡，股價一直徘徊在 45 美元上方，但買家正在“悄悄地”積累，以免其他人注意到。

然後，我在 2024 年 4 月以 122 美元的價格完全清倉了該倉位，因為我確信是時候重新分配資金了（還記得記憶體的週期性嗎？）。雖然我最初對“賣得太早”感到惋惜，因為 MU 又經歷了一波令人難以置信的漲勢，兩個月後達到了 155 美元的水平，但該股的漲勢最終逆轉為一場毀滅性的崩盤，這場崩盤甚至可能動搖了該股中最堅定的鑽石手。我們現在都應該知道，該股在接下來的兩個月裡暴跌，並在略高於 85 美元的水平觸底。

值得慶幸的是，MU 的逢低買入者回來了，並在本周幫助提供了一些表面上的正常狀態。上周拋售的強度應該對 MU 的持有者造成了非常大的打擊，尤其是對於那些“希望”95 美元水平能夠守住的人（像我一樣！）。好吧，事實證明它沒有發生，這表明即使是“最好的”分析師也可能犯錯（我並不聲稱自己是其中之一，我只是說說而已），因為市場會將小麥與穀殼分開。因此，MU 在該水平的盤整區被突破，給那些將止損位設置在該水平以下的短期投資者或交易員帶來了巨大的痛苦（就像他們“通常”在交易學校教你的那樣）。

好吧，這是針對短期投資者的。如果你是長期的 MU 持有者，你就應該知道會發生什麼。該公司的收入和盈利一直具有固有的波動性，我們為什麼要期望情況會改變呢？除非有什麼潛在的因素正在醞釀，需要我們密切關注。有這樣的事情嗎？美光是否正在打造一些龐大的東西，可以吸引更多的逢低買入者帶著更高的信心回歸，認為本季最糟糕的拋售可能已經結束？嗯…

美光押注 AI 記憶體晶片

MU 資本支出估計 (TIKR)

我指的不是拜登政府根據 CHIPS 法案向美光提供的補助。好吧，我並不是說它不重要（請不要誤解我的意思）。我只是想說，雖然它補貼了美光在顯著提高產量時的未來資本支出，但美光仍然需要承擔其中很大一部分資本支出升級（請參見上面 25/26 財年的 130 億至 140 億美元的資本支出估計？）。但是，美光為什麼要這樣做？好吧，我們都知道為什麼。除非你一直生活在洞穴裡，對我們周圍發生的一切（AI 熱潮）一無所知，否則這就是美光指望在未來十年推動增長的因素。

好吧，現在是高頻寬記憶體晶片正在推動記憶體行業的熱潮。以至於三星已經改組了其高層，因為它在邏輯 AI 製造方面未能趕上台積電（TSM），同時又失去了對 SK 海力士的先發優勢。因此，美光在 HBM 價值鏈中的地位既是投機性的，也是不穩定的。為什麼？

美光強調，數據中心收入 現在佔其總收入基礎的 50% 以上。這比去年的 20% 有所上升，這可以說是一項了不起的成就。這也表明我們應該減少對美光“典型”週期性的擔憂，不是嗎？有道理嗎？這很重要，因為管理層強調，美光的非 AI 業務表現不佳。更糟糕的是，預計到 2025 年下半年才會出現更強勁的復甦。

這將加劇美光的壓力，使其希望 AI 熱潮在未來兩年內飆升至新的高度，同時也面臨著對英偉達（NVDA）依賴性增加的集中風險。換句話說，如果英偉達的增長放緩，我們可能會面臨清算。此外，我們不要忘記三星。它希望與 SK 海力士和美光平起平坐。據報導，英偉達 CEO 黃仁勳已經考察了三星的 最新 HBM3E 產品。獲得 AI 霸主的驗證對於美光來說是必要的，也是英偉達所期望的。AI 投資者知道，英偉達已準備好大規模生產 Blackwell，其重點將放在解決明年向終端客戶生產和交付方面的初期問題。因此，黃仁勳必須確保他不會面臨可能影響交付節奏並損害華爾街對該公司樂觀情緒的記憶體晶片問題。

買入還是賣出 MU 股票？

MU 估值指標 (TIKR)

市場已經降低了三大記憶體晶片製造商的估值。MU 的韓國同行受到的打擊更大，同時受到韓國股市普遍存在的“韓國折價”的拖累。我認為這也有利於 MU，因為投資者已經親眼目睹了 12 月圍繞韓國總統的政治混亂。儘管有些人可能會爭辯說，這些風險已經在 MU 的折價中得到了體現，但我相信更多厭惡風險的投資者會同意我的觀點，即如果他們想參與其 AI 轉型，MU 可能會提供更誘人的前景（從政治角度來看）。

MU 價格圖表（週線，中期，已調整股息） (TradingView)

如果你在 2022 年 8 月/9 月買入了 MU，然後在今年 6 月的高點拋出了賣單，恭喜你！你要么擁有預知未來的能力，要么就展現出了非凡的擇時能力，能夠在 MU 中實現收益最大化。

因為在 6 月至 8 月之間，由於日圓套利交易的反轉（在 8 月）以及對美光週期性的擔憂加劇，美光投資者深切感受到了股價的下跌。

該股似乎在過去四個月裡在 85 美元至 115 美元之間盤整。如果你是逢低買入者，先別高興得太早。除非有足夠的動能突破 115 美元的阻力區，否則隨著我們接近 2025 年，你可能會陷入險境。如果你是高信念的投資者，你可能會將最近的暴跌視為聖誕老人送來的禮物，儘管密切關注三星和英偉達在 Blackwell 上的交付節奏至關重要。

否則，我認為沒有必要讓投資者加入上周匆忙退出的恐慌性拋售大軍。MU 有吸引力的估值（遠期非 GAAP PEG 比率為 0.36） 應該能讓美光的鑽石手們喘口氣，因為市場會重新評估他們是否應該回來幫助 MU 實現更持久的底部。

我的看法是，只要 MU 的週期性業務能在明年下半年有所改善，那麼疲軟之處很可能已經被消化。此外，幾乎沒有跡象表明美光對其 HBM 業務的信心受到三星或 SK 海力士的威脅，因為英偉達正在尋求確保和分散其供應鏈。

雖然隨著三星尋求進入 AI 競賽，預計競爭將會加劇，但美光的產品和技術領先地位應該有助於保持公司的領先地位。錯過了在 2022 年買入 MU 令人難以置信的底部的投資者不應該再次錯過這次機會。

評級：維持買入。