在 AI 基礎設施的熱潮下,超微電腦(Super Micro Computer, SMCI)作為全球領先的高效能伺服器製造商,其客戶集中度問題正成為投資人關注的焦點。根據最新財報數據,四大客戶就貢獻了公司超過一半的營收,這樣的商業模式究竟是機遇還是風險?
驚人的客戶集中度:2025 財年數據揭密
從 SMCI 2025 財年的 10-K 報告中可以看出,公司的客戶集中度達到了前所未有的高度。在總營收達 219.7 億美元的背景下,四大客戶各自貢獻超過 10% 的營收,其中最大客戶更是佔據了 20.9% 的份額。
| 財年 | 客戶代號 | 佔總營收比例 | 約略營收(十億美元) | 佔應收帳款比例 | 備註 |
|---|---|---|---|---|---|
| 2025 | 客戶 A | 20.9% | 約 4.6 | 33.4% | 最大客戶,在營收和應收帳款都呈現高度集中 |
| 2025 | 客戶 B | 11.5% | 約 2.5 | 13.6% | 第二大客戶,雙位數營收佔比 |
| 2025 | 客戶 C | 11.3% | 約 2.5 | <10% | 營收規模與客戶 B 相近 |
| 2025 | 客戶 D | 11.1% | 約 2.4 | <10% | 第四大客戶,營收佔比超過一成 |
值得注意的是,SMCI 在法規文件中並未透露這些客戶的真實身份,僅以「客戶 A、B、C、D」標示。不過,根據產業研究報告和市場分析,這些大客戶很可能包括超大規模雲端服務商、AI 雲端基礎設施供應商,以及專注於高效能運算的企業客戶。
客戶集中度的演變:從分散到集中
如果將時間軸拉長來看,SMCI 的客戶集中度變化趨勢更加明顯。2023 財年時,公司尚未有任何單一客戶佔營收超過 10%;到了 2024 財年,出現了一個佔 20% 營收的大客戶(約 30 億美元);而到了 2025 財年,這個數字躍升至四個客戶,合計佔比高達 55%。
這種演變並非偶然,而是反映了 AI 伺服器市場的結構性變化。隨著生成式 AI 和大型語言模型的興起,少數幾家擁有大規模資本和技術能力的企業,成為了高效能 GPU 伺服器的主要採購方。
合約與營收預測:剩餘履約義務達 6.66 億美元
由於 SMCI 的業務主要是專案導向的硬體銷售,公司並不會公布傳統意義上的多年期產品訂單積壓。大多數伺服器和機架合約都會在一年內完成,管理層也表示,歷史上訂單積壓並不能涵蓋當季大部分營收。
不過,從服務和支援合約的角度,我們仍能看到一些前瞻性指標:
| 合約指標 | 披露日期 | 數值/百分比 | 意義 |
|---|---|---|---|
| 剩餘履約義務(RPO) | 2025年3月31日 | 約 6.658 億美元 | 已簽約但未認列的營收,主要來自延長保固和現場支援等服務 |
| 12個月內到期的 RPO | 2025年3月31日 | 約 53% | 約有一半的 6.658 億美元預計在未來一年內轉化為營收 |
| 遞延營收年增 | 2025年6月30日 | +3.15 億美元 | 反映多期服務合約的成長 |
| 客戶預付款(短期) | 2025年6月30日 | +1,150 萬美元 | 預計 12 個月內交付的不可退還預付款 |
| 採購承諾 | 2025年6月30日 | 16 億美元 | 不可取消的零組件和庫存採購義務 |
這些數字背後的含義很清楚:SMCI 目前手上有約 6.66 億美元的服務合約待執行,其中一半以上會在未來 12 個月內轉化為營收。同時,公司也承諾了 16 億美元的供應商採購,這顯示出對未來出貨量的信心。
誰是這些神秘的大客戶?
雖然 SEC 文件從未揭露客戶真實姓名,但從外部研究報告和公司行銷素材中,我們可以拼湊出一些線索。產業分析普遍認為,SMCI 的主要終端市場包括:
- 超大規模雲端服務商:這些企業需要大量 GPU 伺服器來支撐 AI 工作負載
- AI 雲端專業供應商:專注於提供 AI 運算服務的新興企業
- 大型企業客戶:需要本地部署高效能運算設施的跨國企業
根據調查報導,CoreWeave 曾在某個 12 個月期間成為 SMCI 最大客戶,這反映了 AI GPU 伺服器的龐大部署需求。不過,SMCI 本身並未在 10-K 報告中證實或量化這項資訊。
從公開案例研究和新聞稿中,我們也能看到 SMCI 與多家專業 AI 雲端供應商和資料中心營運商的大規模部署合作,這進一步證實了少數 AI 聚焦客戶驅動大部分營收的論點。
客戶集中度的雙面刃:機會與風險並存
從投資人的角度來看,如此高的客戶集中度既是機會,也是挑戰。
機會面:
- 規模經濟效益:集中服務少數大客戶可以降低交易成本、提升營運效率
- 深度合作關係:與大客戶建立長期戰略夥伴關係,有助於技術創新和產品優化
- 市場定位優勢:能夠服務頂尖 AI 基礎設施客戶,證明了技術實力和供應鏈能力
風險面:
- 營收波動風險:單一大客戶的訂單變化就可能導致季度營收大幅波動
- 議價能力下降:大客戶可能要求更優惠的價格和付款條件
- 信用風險集中:最大客戶佔應收帳款 33.4%,若其延遲付款或減少訂單將產生重大影響
- 替代風險:如果某個大客戶轉向競爭對手,可能對公司造成嚴重衝擊
根據學術研究顯示,客戶集中度與公司風險管理策略密切相關。當客戶集中度處於中低水平時,企業傾向於承擔更多風險以爭取成長;但當集中度超過一定臨界點後,企業往往會採取更謹慎的風險管理措施。
投資人該如何看待這個現象?
對於關注 SMCI 的投資人來說,客戶集中度這個議題需要從多個維度來評估:
- 產業結構因素:AI 基礎設施市場天然具有集中度高的特性,因為只有少數企業有能力進行大規模投資
- 競爭優勢體現:能夠成為頂尖 AI 企業的主要供應商,本身就是技術和服務能力的證明
- 持續監測必要性:投資人需要密切關注客戶集中度的變化趨勢,以及公司是否在積極拓展客戶基礎
- 財務健康指標:應收帳款的品質、週轉率,以及是否有過度依賴特定客戶的跡象
從 2024 到 2025 財年的數據來看,SMCI 的客戶集中度不僅沒有改善,反而進一步惡化。這在 AI 熱潮的背景下或許可以理解,但長期來看,過度依賴少數客戶始終是一個需要警惕的風險因素。
未來展望:平衡成長與風險
展望未來,SMCI 面臨的關鍵挑戰在於如何在把握 AI 基礎設施成長機遇的同時,適度分散客戶集中度風險。公司管理層已經意識到這個問題,並在財報中明確警告投資人關注大客戶集中帶來的信用風險和營收波動性。
從產業趨勢來看,隨著更多企業開始部署 AI 基礎設施,市場需求基礎可能會逐步擴大。但短期內,超大規模客戶仍將主導市場,這意味著客戶集中度問題可能會持續存在。
對於投資人而言,在評估 SMCI 的投資價值時,客戶集中度應該是一個重要的考量因素,但不應該是唯一的決定性因素。結合公司的技術創新能力、供應鏈管理水平、財務健康狀況,以及整體 AI 市場的成長前景,才能做出更全面的投資判斷。
參考資料與延伸閱讀
- Customer Concentration Risk and the Cost of Equity Capital - ScienceDirect
- Customer concentration and corporate risk-taking - ScienceDirect
- Exploring the impact of customer concentration on stock price crash risk - Nature
關於作者
Erik Chen (EKC) - Tenten 共同創辦人
擁有超過 20 年的科技產業經驗,Erik 專注於 AI 整合、數位轉型和跨境商業發展。在 Tenten,他帶領團隊為客戶提供從策略規劃到實施執行的完整解決方案,特別專注於半導體產業分析、AI 工具評估和企業級行銷自動化系統建置。
從 SMCI 的案例中,我們可以看到客戶集中度既是成長的動力,也可能成為風險的來源。對於任何追求規模化成長的企業來說,如何在效率與風險之間找到平衡點,始終是一門需要持續學習的藝術。在 AI 基礎設施這個快速發展的市場中,SMCI 的策略選擇無疑值得我們持續關注和深入研究。
